Globalização financeira e globalização produtiva

GONÇALVES, R. et al. Globalização financeira e globalização produtiva. In: ______ Economia internacional: teoria e experiência brasileira. Rio de Janeiro: Elsevier e Campus, 2004. cap. 11. p. 221-236.

Globalização financeira

• A globalização financeira é a interação de 3 processos distintos mas que ocorreram simultaneamente ao longo dos últimos vinte anos:
  1. aceleração dos fluxos internacionais: incluindo empréstimos, financiamentos e investimentos de portfólio, que cresceram a uma taxa de 17% anual num período de 10 anos, não incluindo empréstimos inter-companhias. Quanto ao investimento internacional, o crescimento de fluxos ocorreu por emissão de títulos (bônus e notas) e de ações.
  2. acirramento da concorrência no sistema financeiro internacional: maior disputa por transações financeiras internacionais envolvendo bancos e instituições financeiras não-bancárias. Passaram a atuar diretamente os grupos transnacionais e os investidores institucionais passaram a adotar estratégias de diversificação de porfolio.
  3. integração crescente entre os sistemas financeiros nacionais: proporção crescente de ativos financeiros emitidos por residentes está nas mãos de não-residentes e vice-versa.
• Fatores determinantes da globalização financeira:
  • Ascensão das ideias liberais ao longo dos anos 1980, tendo como resultado uma onda de desregulamentação do sistema financeiro internacional, que vinha desde a ruptura do sistema de Bretton Woods.
  • Mudanças institucionais relacionadas à própria dinâmica do sistema financeiro internacional: a instabilidade gerada pelo fim do sistema de Bretton Woods nos países desenvolvidos provocou um processo de inovação e adaptação institucional no sistema financeiro, desenvolvendo novos instrumentos de proteção a riscos e incertezas, como o mercado de derivativos de moedas e taxas de juros.
  • Progresso tecnológico associado à revolução da informática e das telecomunicações: reduziu drasticamente os custos de transação e operacionais em escala global, tornando as operações financeiras mais baratas.
  • Mudanças das estratégias dos investidores institucionais e das empresas transnacionais (ETs) que operam em escala mundial: fundos mútuos, companhias de seguro e fundos de pensão dos países desenvolvidos depararam-se com instabilidade nas taxas de juro/câmbio, além dos próprios limites de expansão dos mercados de capitais e o resultado foi uma nova orientação no sentido de maior dispersão geográfica (aumento dos investimentos cruzados nos países desenvolvidos e penetração em mercados de capitais de emergentes).
  • Políticas econômicas adotadas pelos países desenvolvidos nas últimas décadas: especialmente no que tange à taxa de juro. A partir dos anos 1980 houve aumento nas taxas de juros reais de CP e LP, o que incentivou investimentos financeiros nos mercados de capitais dos países desenvolvidos. A opção dos governos era a restrição monetária, e isso deslocou capitais da esfera produtivo para a financeira. Outro resultado é a financeirização das ETs (parcela crescente dos ativos totais das empresas são ativos financeiros). Contribuiu também a instabilidade e o desalinhamento das taxas de câmbio envolvendo as principais moedas do mundo.
  • Fatores sistêmicos: a globalização financeira é parte integrante de um movimento de acumulação em escala global caracterizado pelas dificuldades de expansão da esfera produtiva real. 1) Países desenvolvidos apresentam menor potencial de ampliação de mercados domésticos e são ricos em capital, logo, há deslocamento de recursos da esfera produtiva para a financeira, contribuindo para a expansão do mercado de capitais doméstico e internacional. 2) houve mudanças nas estruturas produtivas dos países, com base em aquisições e fusões de empresas, que envolveram fluxos financeiros internacionais.

Globalização produtiva

• A globalização produtiva é também resultado de três processos:
  1. avanço da internacionalização da produção: em termos de inserção produtiva, os mecanismos relevantes são o IED (empresa produz no país hospedeiro) e as relações contratuais (faz um residente produzir). A partir dos anos 1980 houve aumento nos fluxos de IED e das relações contratuais, assim como da atuação das ETs (embora tenha sido cíclico) e depois estes fluxos passaram a aumentar mais que o total da renda mundial.
  2. acirramento da concorrência internacional: não é possível de ser mensurado, mas se verifica uma crescente importância da questão da competitividade na agenda política econômica dos países, o que sugere uma maior disputa no sistema econômico mundial.
  3. maior integração entre as estruturas produtivas das economias nacionais: na medida em que IED, operações de empresas transnacionais e relações contratuais em escala mundial aumentaram mais que o total da renda mundial, verifica-se uma maior integração entre as economias nacionais.
• Mecanismos que permitem a inserção produtiva dos países na economia internacional, ou seja, globalização financeira: fluxos de IED, operações das empresas transnacionais e das relações contratuais.

Volatilidade e vulnerabilidade

• O sistema financeiro internacional possui riscos específicos que provocam a instabilidade desse sistema e a volatilidade dos fluxos de investimento internacional, gerando o problema da vulnerabilidade externa.
  • Risco de crédito: incapacidade do devedor de cumprir com suas obrigações.
  • Risco de mercado: perdas decorrentes da queda no preço dos ativos.
  • Risco de liquidação: descompasso de tempo entre uma operação de crédito e uma de débito, ou seja, a contrapartida de uma operação não ocorre.
  • Risco de liquidez: falta temporária de recursos para saldar um débito.
  • Risco operacional: falta de controle ou gerenciamento adequado das transações financeiras.
  • Risco legal: resultado de imperfeições nos mecanismos jurídico e institucional que balizam as operações.
  • Risco sistêmico: quando o sistema financeiro internacional é paralisado por um evento desestabilizador.
• Causas da volatilidade do investimento internacional:
  • desenvolvimento do mercado de euromoedas nos anos 1960 e sua extraordinária expansão: permitiu aos bancos escapar de restrições nos sistemas financeiros nacionais, facilitando a expansão dos fluxos internacionais de capitais de curto prazo e especulativos.
  • falta de decisão por parte dos governos dos países desenvolvidos sobre a evolução do sistema monetário internacional após o fim de Bretton Woods (1971): incapacidade desses países de estabelecer um novo conjunto de regras, práticas e procedimentos, além da falta de regulação do mercado internacional de moedas e do sistema internacional de taxas de câmbio, desregrado.
  • globalização financeira: a volatilidade está associada em grande parte ao investimento de portfólio de curto ou longo prazo. O IED não é tão volátil, mas possui padrão de flutuação cíclica, que pode se tornar um fator desestabilizador externo para economias nacionais.

Vulnerabilidade das economias nacionais

• Vulnerabilidade externa: baixa capacidade de resistência de uma economia nacional frente a pressões, fatores desestabilizadores ou choques externos. Possui duas dimensões: opções de resposta com os instrumentos de política disponíveis e custos de enfrentamento ou de ajuste em face dos eventos externos.
• Vulnerabilidade unilateral: alta sensibilidade a eventos externos, sofrendo de forma significativa as mudanças no cenário internacional, enquanto eventos internos nestes países têm impacto quase nulo sobre o sistema econômico mundial.
• A volatilidade do investimento internacional se manifesta por meio de mudanças abruptas na quantidade e no preço do capital externo.
• A vulnerabilidade externa implica em resistência aos efeitos negativos da volatilidade do investimento internacional, através de políticas macroeconômicas tradicionais (monetária e fiscal restritivas) ou controle direto sobre os fluxos de capital, além de políticas cambial e comercial.
• Mudanças abruptas no investimento internacional tem efeitos sobre as economias nacionais através de três mecanismos:
  1. processo de ajuste das contas externas: está ligado ao gerenciamento das reservas internacionais do país. Turbulência no sistema financeiro internacional afeta fontes de financiamento externo e pode esgotar as reservas no CP, assim o país é forçado a adotar políticas contracionistas (redução do nível dos gastos e mudança na composição dos gastos).
  2. impacto nas esferas monetária e financeira: impacto se dá no mercado de câmbio. A volatilidade do investimento internacional gera maior instabilidade no mercado de câmbio e um desalinhamento da taxa de câmbio. A volatilidade financeira internacional também gera instabilidade no sistema monetário nacional, afetando a oferta de moeda e o volume de crédito interno. Há manifestação de vulnerabilidade externa quando o sistema financeiro doméstico fica com ativos/passivos em moeda estrangeira.
  3. impacto sobre a dimensão real da economia: a volatilidade da taxa de câmbio encurta o horizonte de investimentos, tendo em vista riscos e incertezas, além de custos de transação. A maior volatilidade das taxas de juros, resultado do impacto dos fluxos financeiros internacionais sobre a política monetária, também afeta negativamente os investimentos produtivos, em razão das expectativas alteradas. O impacto mais direto da volatilidade do investimento internacional sobre a vulnerabilidade dos países decorre do aumento do passivo externo de CP, resultante da importância crescente dos fluxos de investimento de portfólio de CP ou de natureza especulativa.

 

Fluxos de capitais e reservas internacionais

GONÇALVES, R. et al. Fluxos de capitais e reservas internacionais. In: ______ Economia internacional: teoria e experiência brasileira. Rio de Janeiro: Elsevier e Campus, 2004. cap. 9. p. 183-197.

Movimento internacional de fatores

• Diferente da migração de pessoas, que podem mover-se por motivos além dos econômicos, o capital só migra para mercados com um clima favorável para investimentos.
• O deslocamento de um fator de produção de uma economia em que ele é abundante para outra em que ele é escasso implica aumento da produção e da produtividade no país receptor e melhor alocação de fatores na escala mundial, logo, maior renda e bem-estar.
• Pode haver complementaridade no movimento internacional de diferentes fatores de produção, por exemplo o IED (investimento estrangeiro direto) pode estar vinculado à transferência internacional de tecnologia.

Fluxos internacionais de capitais e Balanço de Pagamentos

• O fluxo internacional de capitais tem múltiplas funções: financiar o crescimento econômico, a estabilização dos ciclos econômicos e o ajustamento das contas externas.
• A poupança externa pode desempenhar um importante papel no processo de financiamento do crescimento econômico de um país com taxa de investimento maior que a poupança interna.
• O balanço de pagamentos registra as transações entre residentes e não-residentes de um país num período de tempo, geralmente um ano. Inclui todas as transações de bens e serviços e o movimento de fatores.

X – M – K – R = O

X – M = K + R

• X (exportações), M (importações), K (exportação líquida de capitais), R (reservas internacionais).
• Um excesso de exportação de bens e serviços sobre a importação de bens e serviços é idêntico à soma da exportação de capitais com o aumento das reservas internacionais do país.
• Estrutura do balanço de pagamentos:
  1. Conta corrente: exportações e importações de bens e serviços e a renda dos fatores. Registra-se a transferência de mercadorias e a remuneração dos fatores.
  2. Conta de capital e financeira: registra o fluxo internacional de capitais, o que compreende transferência (aquisição e cessão) de direitos. Exemplo: aumento de reservas internacionais.
     1. Conta de capital: inclui transferências unilaterais de capital que não envolvem cessão e aquisição de direitos, bem como aquisição e a disposição de ativos reais (terra, subsolo) e ativos intangíveis (patentes, marcas, franquias etc).
     2. Conta financeira: fluxos de investimento, empréstimos e financiamentos.
• O aumento de reservas feito com importação de ouro não entra na conta de capital e financeira, porque o ouro é uma mercadoria e sua posse não envolve aquisição de direitos.
• O movimento internacional de capitais que não tem contrapartida alguma (transferências de bens ou serviços ou cessão de um direito) está incluído na Conta de Capital (transferências de capital). Aí se incluem doações, ajuda externa, reparações de guerra, remessas de imigrantes, o que não constituem investimento internacional.
• Investimento internacional é definido como aquisição de direitos por parte de residentes de um país (de origem do capital) sobre residentes de outro país (de destino do capital). É transferência de ativos (ativos monetários contra ativos financeiros e ativos reais).
• Transferência de ativo financeiro: por exemplo investimento internacional para aquisição de ação de empresa.
• Transferência de ativo real: investimento estrangeiro para a compra de fábrica ou edifício comercial.
• Passivo externo: se o investimento internacional corresponder à aquisição de um ativo real, a transferência de um ativo para o investidor estrangeiro não cria passivo para um residente do país, mas cria um passivo externo para o país, já que é possível a qualquer momento vender o ativo real, converter o valor da venda em divisas estrangeiras e remeter para o exterior.

Reservas internacionais e fluxos de capitais

Nível ótimo de reservas

• Há dois tipos de fluxos internacionais de capitais: 1) movimento oficial de capitais associado às variações nas reservas internacionais sob controle da autoridade monetária do país (R); 2) movimento não-oficial de capitais que provoca a transferência de um direito ou de um ativo (K).
• Os governos procuram atingir um nível ótimo de reservas internacionais e tendem a usar o nível elevado de reservas internacionais como indicador de perspectivas favoráveis, principalmente países em desenvolvimento.
• A função de demanda por reservas internacionais tem como variável dependente o benefício total de manter reservas, que é a soma da remuneração da aplicação (retorno financeiro) com o produto social marginal (benefício social) dessas reservas.
• O nível ótimo corresponde àquele em que o benefício social iguala-se ao custo social.
• O custo social é o custo de oportunidade das reservas, ou seja, produto marginal dos recursos reais que poderiam ser adquiridos com as reservas acumuladas.
• Se as reservas foram formadas como resultado do saldo positivo nas transações correntes, a remuneração das reservas corresponde à taxa de retorno obtida com a aplicação dessas reservas no sistema financeiro internacional.
• Se as reservas foram formadas como decorrência de saldo positivo na conta de capital e financeira, a taxa de retorno é a diferença entre a aplicação das reservas no exterior e a taxa de retorno (em divisa estrangeira) obtida por investidores estrangeiros no país.

Tipos de capitais

• O movimento não-oficial de capitais internacionais pode ser dividido em:
  • capitais internacionais de longo prazo: maturidade superior a 1 ano.
    • empréstimos
      • empréstimos stricto sensu: empréstimos bancários em moeda, entre empresas e por organismos internacionais.
      • financiamento: abertura de créditos comerciais, financiamento de projetos específicos.
    • capitais privados: empréstimos intercompanhias devem ser vistos como similar ao IED; empréstimos bancários seguem a mesma lógica do investimento de portfólio, respondem aos diferenciais de taxas de retornos entre países.
    • capitais não-privados: empréstimos e financiamentos por organismos internacionais não obedecem apenas a lógica do retorno financeiro, estão vinculados à política internacional.
    • investimentos
      • investimento externo direto (IED): compra de cotas/ações em empresas no exterior com o objetivo de exercer controle sobre a empresa receptora do investimento. É realizado pelas transnacionais.
      • investimento externo de portfólio: fluxos de capitais que não são orientados para o controle operacional da empresa receptora do capital externo. Incluem-se aí ativos e instrumentos financeiros como ações, bônus, debêntures, títulos governamentais, fundos de renda fixa, export securities, commercial papers e notes.
  • capitais internacionais de curto prazo: maturidade inferior a 1 ano.
    • capitais autônomos: não motivados por políticas governamentais ou pelas contas do BP. São financiamentos e empréstimos de CP como capital de giro, por exemplo.
    • capitais compensatórios: contrapartida de outra transação com o exterior. Exemplo: recursos para financiar exportações ou importações.
    • capitais induzidos: fluxos decorrentes de variações efetivas ou esperadas na taxa de juros.
    • capitais especulativos: respondem por alterações efetivas ou mudanças de expectativas sobre a taxa de câmbio.
• Os movimentos internacionais de capitais de longo prazo são contabilizados no balanço de pagamentos: operações de conversão da dívida externa em investimento externo, reinvestimento de lucros e transações de leasing.
• O leasing é contabilizado na balança comercial (importação) enquanto uma entrada correspondente é feita na Conta Financeira. Quando o leasing começa a ser pago, os juros são contabilizados na Conta de Serviços e a amortização na Conta Financeira. Em nenhum dos casos há efetivo movimento internacional de capitais, apenas uma transação econômica.
• O ponto crítico para distinguir IED de investimento externo de porfólio, no caso de um investidor com participação minoritária mas que exerce controle sobre a empresa, para o FMI seria o mínimo de 10% do capital votante nas mãos do investidor estrangeiro para classificar como IED.
• O BACEN utiliza o critério de 20% do capital total ou pelo menos 10% do capital votante, para classificar o ingresso de capital como investimento externo direto.
• Conjunto de problemas sobre os capitais de curto prazo:
  1. problema da transferência: o impacto do capital de CP sobre a economia depende das políticas monetária e cambial do governo;
  2. estreita relação entre os fluxos internacionais de CP e o mercado futuro de câmbio: sempre que ocorre uma exportação de capital de CP deve ocorrer operação correspondente no mercado futuro de câmbio, para quando ocorrer o retorno se obter os ganhos relativos à exportação. Assim, o governo pode atuar diretamente no mercado futuro de câmbio, afetando as expectativas e os retornos esperados para neutralizar os efeitos negativos do capital externo de CP.
  3. volatilidade do capital externo de CP: os governos se deparam com situação de alta instabilidade nos mercados cambial e de capitais, o que pode levar à imposição de certo controle sobre os capitais de CP. O capital externo de CP agrava mais a vulnerabilidade financeira externa de países com problemas no BP, por exemplo países com passivos externos de curto prazo muito altos.
• A pouca capacidade de resistência diante da volatilidade dos fluxos financeiros internacionais caracteriza uma dimensão da vulnerabilidade externa, principalmente dos países em desenvolvimento.